去年年初以来，M1增速持续上升，从2015年3月的2.9%攀升至2016年7月的25.4%，创下近6年（2016年6月）来的新高；与此同时，广义货币M2窄幅波动，并从2016年年初的14%一路下滑至7月的10.2%。这使得M1与M2的增速之间的增速之差（剪刀差）持续扩大，7月份货币剪刀差扩大至15.2%，已突破10年1月13.0%的历史高位。

　　M0：中国人民银行历年货币发行总量。指金融体系以外的机关、团体、企业、部队、事业单位和居民个人在某一时刻持有的现金总量。在数量上等于中国人民银行发行的现金货币扣除各银行的库存现金。

　　M1：M1是侠义货币供应量。狭义货币一般用字母M1来表示：M1=M0（流通中货币）+企业活期存款+机关团体部队存款。狭义货币的供应量是中央银行制定及执行货币政策的主要观测依据。

　　截至2016年7月末，M1存量44.29万亿，其中M0存量6.33万亿，非金融企业活期存款19.77万亿，机关团体活期存款18.19万亿。15年初以来，M0基本维持在低位，而单位活期存款增速却从15年3月起一路走高，到16年7月已接近30%。显然，单位活期存款增速猛涨，是M1增速激增的主因。

　　M2：M2是广义货币，M2=M1+城镇和乡村居民储蓄存款+企业存款中具有定期性质的存款+信托类存款+其他存款。从占比看，个人存款在准货币中占比最高，接近60%，其次是单位定期存款，占比接近30%，而其他存款占比较低，影响有限。而从增速看，15年中以来，个人存款增速整体保持平稳，而企业存款方面，活期增速自2015 年初开始不断回升，定期存款增速则要相对低很多年初开始不断回升，定期存款增速则要相对低很多。机关团体活期存款自2015 年3月增速触底后持续回升，同时定期存款增速持续回落。另外，类似的情况在住户存款中也存在，说明存款活期化的现象都会存在，也是M2持续高增根本原因。

　　7月份M2同比增速为10.2%，比6月同比增速下降1.6%百分点，主要原因有以下几个方面：

　　1）信贷大幅大幅跳水。7月份新增人民币贷款仅为4636亿，环比少增9164亿，同比少增1.01万亿。7月新增信贷回落有部分是季节性的因素，历史上6月信贷冲高后，7月贷款有可能会出现回落。但除了季节性因素外，更重要是的实体经济对贷款需求非常疲弱。从贷款结构来看，居民中长贷新增4773亿，而居民中长期贷款主要是房贷，说明房贷占信贷的比重已突破100%！非居民中长贷新增1514亿，环比少增2591亿，民间投资需求萎缩，加上债券融资相对便宜，企业更多选择偿还贷款，导致企业贷款出现了罕见的负增长。

　　2）股灾区间救市资金投放近1万亿。去年7月份股市发生异常波动，政府主导救市资金共投入近1万亿。这部分资金形成证券业金融机构在商业银行的存款，属于非存款类金融机构在金融机构的存款计入M2。实际上，7月份M2同比增加138347.8亿，扣除1万亿救市资金，那么同比增速将为11%，即就是资金影响M2同比增速0.8个百分点，救市因素属于短期的扰动因素。

　　3）监管趋紧，表外融资缩水。央行与银监会5月初公布126号文严厉监管票据融资，要求坚持贸易背景真实性审查，不得利用银行承兑汇票掩盖信用风险，并禁止“票据中介”活动。严格的监管措施令银行承兑汇票供给大幅度减少。一般来说，银行对未贴现银行承兑汇票要求50%-80%的保证金存款。7月未贴现的银行承兑汇票减少5000多亿，意味着保证金存款下降2500-4000亿。除了监管加强之外，还有一个因素是，经济下降带来的压力下，企业之间的贷款活动趋缓。

　　4）财政存款大幅度的增加。财政存款大多数来源于税收等，财政存款增加，往往意味着个人或企业存款减少，而财政存款并不计入M2，因此财政存款增加往往带来M2的下滑。7月份财政存款同比多增4000多亿，也是导致M2低增的重要的因素之一。但是，财政存款也属于短期的扰动因素。

　　从前面的分析能够准确的看出，救市资金、财政存款等多属于短期的扰动因素，综合影响M2增速1-2个百分点。这也代表着后续M2增速有望恢复至11%-12%

　　根据前面的分析，单位存款活期化是M1持续高增的根本原因。那么为何会出现单位存款活期化现象呢？

　　1）活期存款与定期存款利差收窄，企业持币机会成本大幅度降低。自2014年11月新一轮降息周期开启，一年期定期存款利率从3.0%大幅下调至目前的1.5%，同期活期存款调降至0.35%，一年期定期存款利率与活期存款利差缩窄至1.15个百分点，为1989年有数据以来最低值。同时，由于金融市场动荡，银行理财等资产收益率下降，导致企业持币机会成本大幅度降低，有更强的意愿以活期存款的形式持有资金。

　　但是，需要看到是，第一，2012年6月至2015年3月，定期存款与活期存款之间的利差一直在收窄但同期企业定期存款增速远高于活期存款增速；第二，15年底以来定期存款基准利率停止继续降低，但企业活期、定期存款增速却继续快速分化，企业存款仍在快速活期化。这说明持币成本下降并非是企业存款活期化、M1增速大幅上扬的唯一原因。

　　2）实体投资利润低迷，企业投资意愿萎靡。企业持币观望，谨慎投资，根本原因还是在于实体需求疲软，企业投资意愿不强。如果经济发展形势向好，即使定存利率下降，定存与活期之间利差收窄，那公司能够通过实体投资获得稳定回报。而实际上，15年以来内外需求持续低迷，工业品产销增速下滑，工业产品价格指数连续负增，令工业公司收入增速加速下滑，15年增速仅为0.8%。同期，工业公司利润表现更为惨淡，15年工业公司总利润、主营活动利润增速分别为-2.3%和-4.5%。15年以来尽管贷款利率不断下行，投资增速却不断下滑。今年上半年更是加速下滑，目前制造业和民间投资累计同比已降至3%以下，单月同比更是首现负增长。企业坐拥大量新增资金，却面临着越来越低的存款利率和实体投资回报率，只能持币观望，大幅度提高活期存款持有量。

　　3）房地产销售好转，企业大量持有资金。房地产销售火爆导致资金从居民部门转移到房地产企业，进而导致企业活期存款增大。一方面，居民大量购房，现金流向了企业部门。今年上半年居民贷款增速接近接近20%，远超存款增速，其中对应房贷的居民消费性中长贷增速已超30%，而反观居民其他贷款增速则大幅缩水至7%，这说明居民购房资金大多数来源于于居民贷款，居民贷款猛增大多数都用在买房。另一方面，房地产企业投资增速下滑，由于去库存和地价飙涨的压力，上半年房地产投资增速却一路萎靡下行。

　　所谓M1M2剪刀差之谜，实质是企业存款活期化。由于内外需萎靡，实体投资回报率下滑，叠加利率下行，企业持币成本下降，存款活期化，因此导致M1M2剪刀差持续扩大。